光大證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持同程旅行（00780）“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，基本維持公司24-26年?duì)I收分別為172.63、201.95、231.34億元，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)分別為27.40、32.52、38.72億元。

　　光大證券主要觀點(diǎn)如下：

　　24Q3業(yè)績(jī)保持高增，核心OTA利潤(rùn)率提升：

　　24Q3公司營(yíng)收49.91億元，同比+51%；實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)9.1億元，同比+46.6%；營(yíng)收與經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)均超公司此前指引。核心OTA營(yíng)收達(dá)到40.13億元，同比+22%；度假業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)到9.79億元，環(huán)比+36%，亦超公司此前指引。24Q3公司的經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)率環(huán)比增長(zhǎng)2.7pcts至18.2%；核心OTA利潤(rùn)率達(dá)到31.3%，同比+5.9cpts，環(huán)比+6.8pcts。

　　利潤(rùn)率增長(zhǎng)主要是由于：1）住宿板塊收窄用戶補(bǔ)貼，推動(dòng)酒店net

　　take

　　rate水平提升；2）優(yōu)化國(guó)際業(yè)務(wù)投資策略，注重收益管理和更精準(zhǔn)的定價(jià)策略，國(guó)際業(yè)務(wù)對(duì)利潤(rùn)率的負(fù)影響減弱；3）調(diào)整銷(xiāo)售費(fèi)用的用戶投放側(cè)重，微信端針對(duì)老客進(jìn)行補(bǔ)貼優(yōu)化。24Q3公司銷(xiāo)售費(fèi)用率達(dá)到29.4%，同比-9.1pcts，環(huán)比-6.0pcts。4）24Q3度假業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，利潤(rùn)率為2.4%，減輕對(duì)利潤(rùn)端的拖累。

　　用戶價(jià)值提升明顯，加速開(kāi)拓新流量與國(guó)際業(yè)務(wù)：

　　自2023年以來(lái)，公司持續(xù)深挖用戶價(jià)值，取得較好成效：1）24Q3公司的平均月付費(fèi)用戶數(shù)為4640萬(wàn)人，同比+5%；2）截至2024年9月底，公司的用戶購(gòu)買(mǎi)頻次每年超過(guò)8次，而2019年的用戶購(gòu)買(mǎi)頻次約5.5次；3）24Q3公司的ARPU增長(zhǎng)至約70元人民幣，同比+53%；4）24Q3的GMV變現(xiàn)率提升至6.9%，同比+2.2pcts。

　　另外，公司通過(guò)自有APP持續(xù)拓展新增高質(zhì)流量。24年國(guó)慶節(jié)前，APP的日活躍用戶突破300萬(wàn)，創(chuàng)歷史新高。根據(jù)Questmobile，2023年8月至2024年8月，同程旅行APP的流量貢獻(xiàn)從4%提升至8%。國(guó)際業(yè)務(wù)方面，公司在新加坡成立了海外總部，24年中期推出國(guó)際旅游預(yù)訂平臺(tái)——HopeGoo。目前公司的國(guó)際業(yè)務(wù)營(yíng)收貢獻(xiàn)尚低，未來(lái)有望逐漸提升營(yíng)收規(guī)模與盈利能力，擴(kuò)大在全球市場(chǎng)的份額。

　　OTA業(yè)務(wù)24Q4有望保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注盈利能力提升：

　　住宿預(yù)訂板塊，24年國(guó)慶期間公司住宿預(yù)訂量同比雙位數(shù)增長(zhǎng)，該行預(yù)計(jì)24Q4酒店的net take

　　rate同比亦將增長(zhǎng)，24Q4公司住宿預(yù)訂營(yíng)收預(yù)計(jì)將保持同比雙位數(shù)增長(zhǎng)。交通預(yù)訂板塊：1）根據(jù)航班管家，24年10/11月中國(guó)民航的旅客運(yùn)輸量分別同比+15.2%/15.4%，行業(yè)趨勢(shì)向好。

　　24年國(guó)慶期間公司的機(jī)票預(yù)訂量同比雙位數(shù)增長(zhǎng)，公司的機(jī)票輔營(yíng)產(chǎn)品豐富，尤其是保險(xiǎn)產(chǎn)品的銷(xiāo)售率穩(wěn)定，機(jī)票預(yù)訂量增長(zhǎng)有望帶動(dòng)輔營(yíng)產(chǎn)品銷(xiāo)售，繼而推動(dòng)機(jī)票預(yù)訂營(yíng)收增長(zhǎng)，該行預(yù)計(jì)24Q4公司的機(jī)票預(yù)訂營(yíng)收亦將保持同比雙位數(shù)增長(zhǎng)。2）火車(chē)票預(yù)訂方面，公司通過(guò)優(yōu)化彗行系統(tǒng)持續(xù)提升火車(chē)票業(yè)務(wù)變現(xiàn)能力。

　　綜上，該行預(yù)計(jì)24Q4公司的核心OTA業(yè)務(wù)營(yíng)收將保持同比雙位數(shù)增長(zhǎng)?？紤]到公司的用戶策略改變，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注公司通過(guò)優(yōu)化費(fèi)投效率，提升用戶價(jià)值，驅(qū)動(dòng)盈利能力增長(zhǎng)的進(jìn)展。