科技投資者正面臨一種新形式的顛覆。

科技股投資群體歷來很少關(guān)注宏觀經(jīng)濟，因為不斷改進的產(chǎn)品特性和創(chuàng)新的增長戰(zhàn)略對高科技投資回報的推動作用遠遠超過了總體經(jīng)濟增長和通脹等因素。然而，人工智能及其巨大的資本需求正在撕毀這一劇本。

未來幾年，老牌科技公司在人工智能基礎(chǔ)設(shè)施上擬議的巨額支出令人瞠目。僅在2025年，包括亞馬遜(AMZN.US)、微軟(MSFT.US)、Alphabet(GOOGL.US)、Meta(META.US)和蘋果(AAPL.US)在內(nèi)的大型科技公司的資本支出預(yù)計將超過2000億美元，幾乎是它們在2021年(即生成式人工智能聊天機器人ChatGPT首次亮相的前一年)支出的兩倍。資本支出的增加幾乎完全是由于構(gòu)建生成式人工智能產(chǎn)能的努力。

這凸顯了人工智能投資激增與前20年高科技繁榮之間的關(guān)鍵區(qū)別：今天的投資更多地集中在硬件上，而不是軟件上——而硬件顯然更加資本密集。

如果經(jīng)濟放緩，這些科技公司的業(yè)務(wù)前景惡化，它們的高管可能會對這些雄心勃勃的、完全可自由支配的支出計劃三思而后行，這使得投資者難以計算這項新興技術(shù)可能帶來的回報。

硬件投資的崛起

在本世紀的頭二十年里，軟件工程師用靈活、可擴展和低固定成本的商業(yè)模式顛覆了一個又一個行業(yè)。一小群精明的企業(yè)家白手起家，憑借早期的原型產(chǎn)品迅速獲得成功，然后制定了一系列戰(zhàn)略支點——亞馬遜、奈飛(NFLX.US)和許多社交媒體公司。

快進到生成式人工智能時代，故事情節(jié)發(fā)生了巨大變化。新的商業(yè)模式通常圍繞非常智能、復(fù)雜和昂貴的機器展開，這些機器需要大量的能源來運行，而且通常需要很長時間才能制造出來。例如，臺積電(TSM.US)在亞利桑那州的代工廠耗資400億美元，直到2025年才開始商業(yè)化生產(chǎn)，也就是開始建設(shè)的四年后。

重要的是，對人工智能的投資通常需要數(shù)年才能收回。與此同時，許多因素可能會對人工智能基礎(chǔ)設(shè)施的價值產(chǎn)生負面影響，包括與商業(yè)信心和成本通脹有關(guān)的擔(dān)憂，以及影響公司在哪里開展業(yè)務(wù)的監(jiān)管障礙和地緣政治緊張局勢。這意味著科技股投資者不能再輕易忽視自上而下的宏觀擔(dān)憂。

硬件投資依靠資本密集，資金成本對宏觀經(jīng)濟敏感

與軟件領(lǐng)域的初創(chuàng)企業(yè)不同，人工智能初創(chuàng)企業(yè)往往是資本密集型企業(yè)，這使得它們對市場狀況和融資渠道高度敏感。這些年輕的公司大多依賴私人資本，近年來，許多風(fēng)險資本家一直渴望提供私人資本。在2024年上半年，對人工智能和機器學(xué)習(xí)相關(guān)領(lǐng)域的投資占美國所有風(fēng)險投資的近一半。

這些投資往往是巨大的。今年10月，OpenAI從八家投資者那里籌集了66億美元的股權(quán)資本，并從九家貸款機構(gòu)那里籌集了40億美元的債務(wù)融資。這些交易的平均金額超過5億美元。

在標普500指數(shù)創(chuàng)出新高、美國經(jīng)濟增速高于趨勢水平、通脹率下降之際，可以開出如此規(guī)模的支票。但當(dāng)經(jīng)濟不可避免地走軟，上市股票價格下跌時，會發(fā)生什么呢?或者，如果美國的資本成本繼續(xù)居高不下呢?

屆時，人工智能初創(chuàng)企業(yè)可能會發(fā)現(xiàn)，為其雄心勃勃的愿景提供資金變得更具挑戰(zhàn)性，這反過來可能會阻礙廣泛的人工智能生態(tài)系統(tǒng)的增長和創(chuàng)新步伐。當(dāng)然，這可能會減少對大型科技公司已投資數(shù)千億美元的人工智能基礎(chǔ)設(shè)施的需求。

硬件投資周期性更明顯

硬件業(yè)務(wù)也比軟件業(yè)務(wù)表現(xiàn)出更多的周期性特征。這是因為他們不能依靠持續(xù)的調(diào)整來滿足客戶需求的變化，因為創(chuàng)造新產(chǎn)品需要大量的投入和人力。這意味著這些公司受制于傳統(tǒng)的庫存周期：當(dāng)需求超過當(dāng)前供應(yīng)時，庫存減少，價格上漲，反之亦然。因此，與靈活的軟件公司不同，硬件企業(yè)將努力在短時間內(nèi)擴大或縮小產(chǎn)能。因此，硬件的數(shù)量和價格通常都會隨著經(jīng)濟狀況而波動。

值得注意的是，幾十年來，半導(dǎo)體銷售一直與制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)呈正相關(guān)。這種關(guān)系在2022年開始破裂，因為人工智能的欣快感真正起飛了。如果歷史模式保持不變，這可能意味著全球半導(dǎo)體銷售的繁榮早該出現(xiàn)調(diào)整。這只是一個例子，說明為什么科技投資者可能需要像其他投資界人士一樣具有宏觀意識。